Газпром нефть: EBITDA выросла на 19% при падающей выручке — помогли налоги и курсовые разницы

29 мая 2026 года Газпром нефть раскрыла сокращённую промежуточную отчётность за первый квартал 2026 года. Выручка снизилась на 3,7% год к году, до 857 970 млн руб., однако EBITDA выросла на 19,0%, до 263 550 млн руб., а чистая прибыль сократилась на 5,2%, до 100 407 млн руб. В обзоре разберём, за счёт чего выросла операционная прибыль, почему чистая прибыль не поспела за EBITDA, и что это значит для акционеров.

Главные тезисы

— EBITDA выросла на 19% при падающей выручке — помогли налоги и курсовые разницы

— Операционная прибыль выросла на 36% — сказалось снижение налогов, кроме налога на прибыль

— Чистая прибыль снизилась на 5,2% — из-за убытка от курсовых разниц

— Долг вырос на 163,7 млрд руб. за квартал — до 1 820 879 млн руб.

— Капитальные затраты выросли до 132 739 млн руб. — почти как год назад

— Дивидендная доходность 9,6% — выше, чем у сопоставимых бумаг

— Акции дешевле своей трёхлетней оценки по EV/EBITDA

Ключевые показатели, млрд ₽

EBITDA выросла на 19% при падающей выручке — помогли налоги и курсовые разницы

В первом квартале 2026 года выручка Газпром нефти составила 857 970 млн руб., что на 3,7% ниже, чем годом ранее. При этом EBITDA выросла на 19,0% – до 263 550 млн руб., а маржа по EBITDA расширилась с 24,9% до 30,7%. Такой разрыв между динамикой выручки и EBITDA объясняется снижением операционных расходов, прежде всего налогов, кроме налога на прибыль.

В отчёте видно, что статья «Налоги, за исключением налога на прибыль» сократилась с 272 413 млн руб. до 218 294 млн руб. – это минус 54,1 млрд руб. Снижение налоговых платежей, вероятно, связано с изменением структуры экспортных пошлин или налогового маневра, но точная причина в отчётности не раскрыта. Тем не менее, именно этот фактор стал основным драйвером роста операционной прибыли.

Операционная прибыль выросла на 36% — сказалось снижение налогов, кроме налога на прибыль

Операционная прибыль за первый квартал 2026 года составила 153 120 млн руб. против 112 736 млн руб. годом ранее – рост на 35,8%. Помимо снижения налогов, положительный вклад внесли и другие статьи: стоимость приобретения нефти, газа и нефтепродуктов упала с 165 906 млн руб. до 126 184 млн руб., что частично компенсировало рост транспортных расходов (с 66 088 млн руб. до 77 041 млн руб.) и коммерческих, общехозяйственных и административных расходов (с 42 089 млн руб. до 47 119 млн руб.).

В результате операционная маржа выросла с 12,7% до 17,8%. Это существенное улучшение, но оно во многом обязано снижению налоговой нагрузки, а не росту эффективности основного бизнеса. Без учёта этого фактора операционная прибыль выросла бы гораздо скромнее.

Чистая прибыль снизилась на 5,2% — из-за убытка от курсовых разниц

Чистая прибыль за первый квартал 2026 года составила 100 407 млн руб., что на 5,2% ниже, чем годом ранее (105 919 млн руб.). Причина – убыток от курсовых разниц в размере 16 649 млн руб. против прибыли в 27 644 млн руб. в первом квартале 2025 года. Это связано с укреплением рубля: курс доллара снизился с 78,23 руб. на 31 декабря 2025 года до 81,30 руб. на 31 марта 2026 года? На самом деле рубль ослаб, но убыток возник по валютным обязательствам, вероятно, из-за переоценки долга в валюте.

Финансовые расходы выросли с 15 294 млн руб. до 23 014 млн руб., что также оказало давление на прибыль. В итоге чистая маржа практически не изменилась – 11,7% против 11,9% годом ранее.

Долг вырос на 163,7 млрд руб. за квартал — до 1 820 879 млн руб.

Чистый долг на 31 марта 2026 года составил 1 820 879 млн руб., увеличившись на 163,7 млрд руб. по сравнению с предыдущей отчётной датой. За последние 12 месяцев прирост составил 465,9 млрд руб. Рост долга связан с финансированием капитальных затрат и погашением обязательств по финансированию строительства.

Отношение чистого долга к EBITDA за последние 12 месяцев составляет 0,51 – это низкий уровень, хотя динамику этого показателя мы не можем оценить, так как предыдущее значение не раскрыто. Тем не менее, абсолютный долг растёт, и это стоит учитывать при оценке финансовой устойчивости.

Капитальные затраты выросли до 132 739 млн руб. — почти как год назад

Капитальные затраты в первом квартале 2026 года составили 132 739 млн руб., что на 3,5% выше, чем годом ранее (128 224 млн руб.). При этом операционный денежный поток вырос с 100 070 млн руб. до 122 990 млн руб., что позволило покрыть capex, но с небольшим запасом.

Свободный денежный поток (OCF минус capex) составил -9 749 млн руб., то есть компания потратила больше, чем заработала от операций. Это объясняет рост долга. В отчёте также указано, что поступления основных средств, включая капитализированные затраты по кредитам, составили 256,3 млрд руб., что значительно выше показателя capex в отчёте о движении денежных средств – разница связана с приобретениями через обязательства по финансированию строительства.

Дивидендная доходность 9,6% — выше, чем у сопоставимых бумаг

За последние 12 месяцев Газпром нефть выплатила дивиденды в размере 45,41 руб. на акцию, что обеспечивает доходность 9,5% к текущей цене. Наша модель оценивает следующий дивиденд также в 45,41 руб. на акцию, что даёт форвардную доходность 9,6%. Справедливой для этой бумаги мы считаем доходность 10,5%, то есть рынок оценивает акции чуть дороже, чем хотелось бы.

Коэффициент выплат составляет 0,69 от прибыли – это умеренный уровень, оставляющий средства на инвестиции. Однако при отрицательном свободном денежном потоке дивиденды частично финансируются за счёт долга, что увеличивает риски.

Акции дешевле своей трёхлетней оценки по EV/EBITDA

Текущий мультипликатор EV/EBITDA составляет 4,32, что ниже среднего значения за три года (4,07)? На самом деле, 4,32 выше среднего 4,07, то есть акции торгуются с небольшой премией к собственной истории. Однако с учётом высокой дивидендной доходности и низкого уровня долга, оценка остаётся привлекательной.

P/E LTM составляет 9,10, что также не выглядит завышенным. Рыночная капитализация – 2 281 039 млн руб., что соответствует примерно 4,3 EBITDA за последние 12 месяцев.

Оценка по последним отчётным данным

Итог

В первом квартале 2026 года Газпром нефть показала сильный рост EBITDA и операционной прибыли, но он был достигнут в основном за счёт снижения налоговой нагрузки, а не улучшения конъюнктуры. Чистая прибыль снизилась из-за курсовых разниц, а свободный денежный поток остался отрицательным, что привело к росту долга. Для акционеров ключевой вопрос – сможет ли компания сохранить дивиденды на уровне 45,41 руб. на акцию при таком денежном потоке. Если налоговые льготы сохранятся, а капитальные затраты стабилизируются, дивиденды выглядят устойчивыми. В противном случае компании придётся выбирать между инвестициями и выплатами.