Eldorado Gold: прибыль выросла на четверть, но свободный денежный поток съеден рекордным капексом, а долг за квартал почти удвоился

25 августа Eldorado Gold раскрыла результаты за второй квартал 2026 года. Выручка прибавила 7,9% год к году, до 487,5 млн долларов, EBITDA – 10,2%, до 267,1 млн, чистая прибыль – 25,2%, до 172,8 млн. Маржа EBITDA поднялась до 54,8% с 53,6%, рентабельность по чистой прибыли – до 35,5% с 30,6%. При этом капитальные вложения выросли до 469,6 млн долларов, свободный денежный поток ушёл в минус, а чистый долг за квартал подскочил с 601,1 млн до 1 195,4 млн. По нашей оценке, акция выглядит непривлекательно на текущем уровне: мультипликатор EV/EBITDA в 9,1 выше собственного трёхлетнего среднего в 6,2, а модель портала даёт потенциал минус 44%.

Главные тезисы

— Выручка прибавила всего 7,9% год к году, хотя кварталом ранее рост был 50,0%

— Маржа EBITDA выросла до 54,8% благодаря снижению доли операционных затрат в выручке

— Чистая прибыль выросла на 25,2%, но её качество под вопросом из-за отрицательного операционного денежного потока в четвёртом квартале 2025 года

— Капитальные вложения достигли 469,6 млн долларов, что почти в три раза больше операционного денежного потока

— Чистый долг за квартал вырос с 601,1 млн до 1 195,4 млн долларов, а соотношение чистый долг/EBITDA LTM составляет 0,4

— Дивидендная доходность в 0,5% не компенсирует риски, связанные с ростом долга и отрицательным свободным денежным потоком

— EV/EBITDA в 9,1 выше собственного трёхлетнего среднего в 6,2, что не оставляет запаса для роста

Оценка привлекательности

Ключевые показатели, млрд USD

Выручка прибавила всего 7,9% год к году, хотя кварталом ранее рост был 50,0%

Во втором квартале 2026 года выручка Eldorado Gold составила 487,5 млн долларов, что на 7,9% больше, чем годом ранее. Это резкое замедление по сравнению с первым кварталом, когда рост достигал 50,0%. Основная причина – эффект высокой базы: во втором квартале 2025 года выручка уже была значительной – 451,7 млн долларов, и текущий рост оказался куда скромнее.

За последние двенадцать месяцев выручка достигла 2 000,0 млн долларов. Компания продолжает наращивать объёмы, но темпы замедлились. Если в первом квартале 2026 года рост был 50,0%, то во втором – лишь 7,9%. Это может говорить о насыщении или о том, что цены на золото перестали быть главным драйвером.

Динамика выручки важна для оценки способности компании генерировать денежный поток. При росте всего на 7,9% и одновременном увеличении капитальных затрат свободный денежный поток оказался под давлением.

Маржа EBITDA выросла до 54,8% благодаря снижению доли операционных затрат в выручке

Во втором квартале 2026 года EBITDA составила 267,1 млн долларов, увеличившись на 10,2% год к году. Маржа EBITDA поднялась до 54,8% с 53,6% годом ранее. Это улучшение произошло несмотря на замедление роста выручки, что говорит о контроле над затратами.

Операционная прибыль во втором квартале 2026 года составила 212,4 млн долларов, что на 20,8% больше, чем во втором квартале 2025 года (175,9 млн). Опережающий рост операционной прибыли по сравнению с выручкой указывает на снижение относительных операционных расходов.

Рост маржи – позитивный сигнал, но он частично объясняется структурой затрат. Компания смогла удержать издержки, однако при дальнейшем замедлении выручки поддержание такой маржи может оказаться сложным.

Чистая прибыль выросла на 25,2%, но её качество под вопросом из-за отрицательного операционного денежного потока в четвёртом квартале 2025 года

Чистая прибыль во втором квартале 2026 года составила 172,8 млн долларов, что на 25,2% больше, чем годом ранее. Рентабельность по чистой прибыли выросла до 35,5% с 30,6%. Однако стоит обратить внимание на качество этой прибыли: в четвёртом квартале 2025 года операционный денежный поток был отрицательным – минус 129,6 млн долларов.

За последние двенадцать месяцев чистая прибыль составила 605,4 млн долларов, а операционный денежный поток – лишь 283,2 млн. Такое расхождение может указывать на то, что часть прибыли не подкреплена реальным притоком денег. Возможно, это связано с изменениями в оборотном капитале или разовыми факторами.

Инвесторам стоит следить за тем, как будет восстанавливаться операционный денежный поток в следующих кварталах. Если отрицательная динамика сохранится, это может ограничить способность компании финансировать капитальные затраты и дивиденды.

Капитальные вложения достигли 469,6 млн долларов, что почти в три раза больше операционного денежного потока

Во втором квартале 2026 года капитальные вложения Eldorado Gold составили 469,6 млн долларов, что значительно превышает операционный денежный поток в 149,5 млн. Это привело к отрицательному свободному денежному потоку. Для сравнения: годом ранее капекс был 198,6 млн долларов, то есть рост более чем в два раза.

Столь высокий уровень инвестиций может быть связан с реализацией крупных проектов. Однако финансирование таких затрат требует либо накопленных резервов, либо заёмных средств. Учитывая, что операционный денежный поток не покрывает капекс, компания вынуждена привлекать долг, что уже отразилось на балансе.

В долгосрочной перспективе эти инвестиции могут окупиться, но в краткосрочной они создают давление на финансовые показатели. Инвесторам важно понимать, когда завершатся эти проекты и начнут ли они генерировать отдачу.

Чистый долг за квартал вырос с 601,1 млн до 1 195,4 млн долларов, а соотношение чистый долг/EBITDA LTM составляет 0,4

Чистый долг Eldorado Gold на конец второго квартала 2026 года составил 1 195,4 млн долларов, увеличившись с 601,1 млн на конец первого квартала. Рост более чем на 594 млн долларов за три месяца – значительное изменение. Это произошло на фоне отрицательного свободного денежного потока и активного финансирования капитальных затрат.

Соотношение чистый долг/EBITDA LTM составляет 0,4. Это умеренный уровень, который не вызывает немедленных опасений. Однако важно отметить, что мы не располагаем данными о предыдущем значении этого коэффициента, поэтому не можем судить о направлении его изменения. Абсолютный долг вырос, но в пропорции к EBITDA он остаётся низким.

EBITDA за последние двенадцать месяцев составила 1 051,9 млн долларов. При таком уровне долг в 1 195,4 млн выглядит управляемым. Тем не менее, если капитальные затраты останутся высокими, долг может продолжить расти, и это станет фактором риска.

Дивидендная доходность в 0,5% не компенсирует риски, связанные с ростом долга и отрицательным свободным денежным потоком

Дивидендная доходность Eldorado Gold за последние двенадцать месяцев составляет 0,5%. Это очень низкий уровень, который не представляет интереса для инвесторов, ориентированных на доход. Для сравнения: ключевая ставка в России значительно выше, хотя компания работает на международном рынке.

Компания не является дивидендной историей в классическом понимании. Выплаты носят символический характер и не являются основным способом возврата капитала акционерам. При этом растущий долг и отрицательный свободный денежный поток создают риски для будущих выплат.

Если капитальные затраты останутся на текущем уровне, а операционный денежный поток не восстановится, компания может быть вынуждена сократить дивиденды или вовсе их отменить. Это делает дивидендную доходность ещё менее привлекательной.

EV/EBITDA в 9,1 выше собственного трёхлетнего среднего в 6,2, что не оставляет запаса для роста

Текущий мультипликатор EV/EBITDA Eldorado Gold составляет 9,1. Это выше собственного трёхлетнего среднего значения в 6,2. Таким образом, акция торгуется с премией к своей исторической оценке. Это может быть оправдано только если компания сможет значительно улучшить финансовые показатели.

P/E LTM составляет 15,1. Это не выглядит экстремально высоким, но с учётом замедления роста выручки и рисков, связанных с денежным потоком, такая оценка может быть завышенной. Рыночная капитализация – 9 157,3 млн долларов.

По модели портала, которая пересчитывает EBITDA по текущим товарным ценам при целевом EV/EBITDA, потенциал акции к справедливой стоимости составляет минус 44%. Это наш собственный расчёт, и он указывает на существенный перевес риска снижения.

Оценка по последним отчётным данным

Итог

Eldorado Gold показала рост прибыли на 25,2% и улучшение маржи EBITDA до 54,8%, что является сильной стороной отчёта. Однако этот рост был достигнут на фоне резкого замедления выручки до 7,9% и рекордных капитальных вложений в 469,6 млн долларов, которые привели к отрицательному свободному денежному потоку. Чистый долг за квартал вырос почти вдвое, до 1 195,4 млн, хотя соотношение чистый долг/EBITDA LTM остаётся умеренным – 0,4. Оценка выглядит завышенной: EV/EBITDA в 9,1 против собственного трёхлетнего среднего в 6,2, а модель портала даёт минус 44% потенциала. Вопрос для держателя сейчас в том, смогут ли крупные инвестиции начать генерировать отдачу до того, как долговая нагрузка станет обременительной.