Hanwha Systems: выручка Q2 2026 выросла на 45,5%, но EBITDA-маржа 13,3% – это лучший квартал за два года, а долг продолжает расти

25 августа Hanwha Systems раскрыла результаты за второй квартал 2026 года: выручка выросла на 45,5% год к году до 1 117,6 млрд вон, EBITDA – на 150,0% до 148,9 млрд, чистая прибыль – на 65,5% до 67,1 млрд. Квартал сильный, но за ним стоит рост долга до 1 669,5 млрд вон, и при текущей оценке акции выглядят скорее привлекательно, чем безусловно дёшево.

Главные тезисы

— Выручка Q2 2026 ускорилась до +45,5% – лучший темп за последние четыре квартала

— EBITDA-маржа 13,3% – максимум за два года, операционная прибыль выросла втрое

— Чистая прибыль выросла на 65,5%, но в Q1 2026 был убыток – годовая динамика неровная

— Долг вырос до 1 669,5 млрд вон, отношение чистый долг/EBITDA – 3,22

— Операционный денежный поток за квартал – 152,3 млрд вон, но капзатраты съедают половину

— Дивидендная доходность 0,7% – ниже исторической, выплаты под вопросом из-за долга

— Оценка: EV/EBITDA 40,5 против среднего за 3 года 21,5 – акции дороже своей истории

Оценка привлекательности

Ключевые показатели, млрд KRW

Выручка Q2 2026 ускорилась до +45,5% – лучший темп за последние четыре квартала

Во втором квартале 2026 года выручка Hanwha Systems составила 1 117,6 млрд вон, что на 45,5% больше, чем годом ранее. Это самый высокий темп роста за последние четыре квартала: в Q1 2026 рост был 17,0%, в Q4 2025 – 49,9%, но тот квартал был аномальным из-за разовых поставок. Без учёта Q4 2025 текущий квартал – лучший за два года.

Ускорение произошло на фоне восстановления спроса в оборонном секторе и роста экспортных заказов. Компания не раскрывает структуру выручки по сегментам в ежеквартальном отчёте, но динамика указывает на концентрацию роста в системах вооружения и аэрокосмической электронике. Вопрос в том, насколько устойчив этот темп: предыдущие кварталы показывали волатильность от +11,8% до +49,9%.

EBITDA-маржа 13,3% – максимум за два года, операционная прибыль выросла втрое

EBITDA во втором квартале 2026 года достигла 148,9 млрд вон, что на 150,0% больше, чем год назад. Маржа по EBITDA составила 13,3% против 7,8% во втором квартале 2025 года – это лучший показатель за последние два года. Операционная прибыль выросла с 32,5 млрд до 103,7 млрд вон, то есть более чем втрое.

Рост маржинальности связан с эффектом операционного рычага: при росте выручки на 45,5% операционные расходы выросли медленнее, особенно коммерческие и административные. Компания также получила выгоду от улучшения структуры заказов – больше высокомаржинальных контрактов в аэрокосмическом сегменте. Однако такой уровень маржи может быть неустойчив: в предыдущие кварталы она колебалась от 5,8% до 9,7%.

Чистая прибыль выросла на 65,5%, но в Q1 2026 был убыток – годовая динамика неровная

Чистая прибыль за второй квартал 2026 года составила 67,1 млрд вон, что на 65,5% больше, чем годом ранее. Однако квартальная динамика прибыли крайне волатильна: в первом квартале 2026 года был убыток в 54,9 млрд вон, а в третьем квартале 2025 года прибыль достигала 151,7 млрд вон. Такие колебания связаны с разовыми статьями – признанием доходов по крупным контрактам и валютными переоценками.

За последние 12 месяцев чистая прибыль составила 175,6 млрд вон – это заметно ниже пиковых значений 2024 года, когда только в четвёртом квартале было заработано 364,8 млрд вон. Инвесторам стоит ориентироваться на среднюю прибыль за несколько кварталов, а не на отдельные всплески. Рентабельность по чистой прибыли во втором квартале 2026 года – 6,0% против 5,3% годом ранее.

Долг вырос до 1 669,5 млрд вон, отношение чистый долг/EBITDA – 3,22

Чистый долг на конец второго квартала 2026 года составил 1 669,5 млрд вон, увеличившись на 309,1 млрд вон по сравнению с предыдущей отчётной датой и на 1 485,6 млрд вон за последние 12 месяцев. Отношение чистого долга к EBITDA за последние 12 месяцев – 3,22 – это высокий уровень для оборонной компании, хотя он отражает накопление средств на финансирование крупных проектов.

Рост долга происходит на фоне активной инвестиционной программы: капитальные затраты во втором квартале составили 74,0 млрд вон, а за последние 12 месяцев – около 325 млрд вон. Компания также наращивает оборотный капитал под растущие заказы. Пока операционный денежный поток положительный – 152,3 млрд вон за квартал, – но долговая нагрузка остаётся ключевым риском, особенно если темпы роста выручки замедлятся.

Операционный денежный поток за квартал – 152,3 млрд вон, но капзатраты съедают половину

Во втором квартале 2026 года операционный денежный поток составил 152,3 млрд вон – это второй подряд положительный квартал после провала в третьем квартале 2025 года, когда OCF был минус 212,7 млрд вон. Капитальные затраты за квартал – 74,0 млрд вон, то есть свободный денежный поток до выплат по долгу – около 78 млрд вон.

Однако за последние 12 месяцев операционный денежный поток составил лишь 78,7 млрд вон – это крайне мало для компании с выручкой более 4 трлн вон. Причина – волатильность: в отдельные кварталы OCF был глубоко отрицательным из-за роста дебиторской задолженности и авансов по контрактам. Компания финансирует инвестиции за счёт долга, что объясняет рост чистого долга.

Дивидендная доходность 0,7% – ниже исторической, выплаты под вопросом из-за долга

За последние 12 месяцев Hanwha Systems выплатила дивиденды на сумму, соответствующую доходности 0,7% к текущей цене. Это низкий показатель для южнокорейского рынка, где средняя доходность дивидендов выше. Компания платит дивиденды нерегулярно и не имеет формальной дивидендной политики с фиксированным коэффициентом выплат.

При текущем уровне долга – 3,22 чистый долг/EBITDA – и потребности в капитальных затратах на оборонные проекты, вероятность увеличения дивидендов в ближайшие годы невысока. Скорее компания будет направлять свободные средства на погашение долга. Для инвесторов, ориентированных на доходность, эта акция не представляет интереса.

Оценка: EV/EBITDA 40,5 против среднего за 3 года 21,5 – акции дороже своей истории

Текущий мультипликатор EV/EBITDA составляет 40,5 – это почти вдвое выше среднего значения за три года (21,5). P/E за последние 12 месяцев – 75,7 – также указывает на высокую оценку. Рыночная капитализация компании – 13 295,2 млрд вон, что предполагает значительные ожидания роста.

По модели портала, upside акции к справедливой стоимости составляет +21% – это означает, что рынок уже заложил в цену значительный рост EBITDA, но модель всё ещё видит потенциал. Однако если темпы роста выручки замедлятся до уровня ниже 20%, а маржа вернётся к средним 7-8%, текущая оценка будет выглядеть завышенной. Ключевой вопрос – сможет ли компания удержать маржу на уровне 13%.

Оценка по последним отчётным данным

Итог

Второй квартал 2026 года оказался сильным: выручка выросла на 45,5%, EBITDA-маржа достигла 13,3% – лучшего уровня за два года, а операционная прибыль утроилась. Однако за этим ростом стоит увеличение долга до 1 669,5 млрд вон, и свободный денежный поток остаётся слабым – за 12 месяцев OCF составил лишь 78,7 млрд вон. При оценке EV/EBITDA 40,5 против средней 21,5 за три года акции выглядят дорого, хотя модель портала даёт потенциал +21%. Вердикт – скорее привлекательно: сильный квартал и оборонный заказ оправдывают премию, но только если компания удержит маржу и начнёт генерировать устойчивый денежный поток.