Kaspi.kz: выручка растёт на 15%, но прибыль стоит на месте — деньги уходят в Турцию и на проценты по депозитам

10 августа Kaspi.kz раскрыла результаты за второй квартал 2026 года: выручка выросла на 15% год к году до 1,1 трлн тенге, скорректированная EBITDA — на 13,5%, а чистая прибыль практически не изменилась (–0,7%). При текущей цене акция выглядит привлекательно: P/E за последние 12 месяцев составляет 8,7 при ROE 37,9%, а по модели портала потенциал роста — около 9%.

Главные тезисы

— Выручка +15% год к году, но чистая прибыль –0,7%: рост съели проценты по депозитам и инвестиции в Турции

— e-Commerce остаётся главным драйвером: GMV +28% в постоянной валюте, выручка +35% за счёт рекламы и доставки

— Fintech: средний кредитный портфель +18%, но стоимость фондирования +150 б.п. съедает рост EBITDA

— Платежи: TPV +13%, но выручка +5% — take rate снижается, инвестиции в Kaspi Alaqan давят на EBITDA

— Дивиденд повышен на 18% до 1 000 тенге на ADS — компания делится деньгами, несмотря на затраты на рост

— Kasper — ИИ-ассистент: ранние метрики сильные, но монетизация пока неясна

— P/E 8,7 и ROE 37,9%: акция дёшева, если рост продолжится, но Турция и ставки — главные риски

Оценка привлекательности

Ключевые показатели, млрд KZT

Выручка +15% год к году, но чистая прибыль –0,7%: рост съели проценты по депозитам и инвестиции в Турции

Во втором квартале 2026 года выручка Kaspi.kz выросла на 15% год к году до 1,1 трлн тенге. Рост обеспечили e-Commerce, финтех и платёжный бизнес, но чистая прибыль практически не изменилась: 256,7 млрд тенге против 258,6 млрд годом ранее. Причина — рост процентных расходов по депозитам и убытки турецкого бизнеса Hepsiburada.

Скорректированная EBITDA за квартал выросла на 13,5% до 618,8 млрд тенге, но маржа по чистой прибыли снизилась с 26,7% до 23,3%. Компания объясняет давление более высокой стоимостью фондирования и инвестициями в Турции, где завершила покупку Rabobank A.Ş. и перезапустила его как Hepsi Bank.

e-Commerce остаётся главным драйвером: GMV +28% в постоянной валюте, выручка +35% за счёт рекламы и доставки

В постоянной валюте GMV e-Commerce вырос на 28% год к году до 1,3 трлн тенге, число покупок — на 33%. Количество покупок на одного потребителя увеличилось с 11,6 до 15,8 в годовом выражении. Это говорит о росте вовлечённости, а не только о притоке новых клиентов.

Монетизация ускоряется: выручка от дополнительных услуг (реклама и доставка) выросла на 49% в постоянной валюте, что подняло общую выручку e-Commerce на 35% до 394 млрд тенге. Take rate для сторонних продавцов увеличился на 160 б.п. до 16,1%.

Fintech: средний кредитный портфель +18%, но стоимость фондирования +150 б.п. съедает рост EBITDA

Средний чистый кредитный портфель во втором квартале вырос на 18% год к году до 7,3 трлн тенге. Выручка финтех-сегмента увеличилась на 23% до 455 млрд тенге, чему способствовал сдвиг в сторону более длинных кредитов: средняя дюрация портфеля выросла с 7,7 до 9,0 месяцев.

Однако стоимость фондирования подскочила на 150 б.п. до 14,5% из-за повышения ставок в Казахстане в прошлом году. В результате скорректированная EBITDA финтеха выросла лишь на 6% до 171 млрд тенге. Компания снизила ставку по трёхмесячным депозитам на 100 б.п. в августе, что должно поддержать маржу во второй половине года.

Платежи: TPV +13%, но выручка +5% — take rate снижается, инвестиции в Kaspi Alaqan давят на EBITDA

Объём платежей (TPV) вырос на 13% год к году до 12,7 трлн тенге, но выручка платёжного сегмента увеличилась лишь на 5% до 169 млрд тенге. Take rate снизился с 1,07% до 1,00% из-за изменения структуры продуктов, что соответствует долгосрочному тренду.

Скорректированная EBITDA платёжного сегмента сократилась на 1% до 98 млрд тенге из-за роста технологических затрат на развитие Kaspi Alaqan — системы оплаты ладонью. Это осознанная инвестиция в будущий рост, но сейчас она снижает маржинальность.

Дивиденд повышен на 18% до 1 000 тенге на ADS — компания делится деньгами, несмотря на затраты на рост

Совет директоров предложил повысить квартальный дивиденд на 18% до 1 000 тенге на ADS с 850 тенге в первом квартале 2026 года. Это отражает уверенность менеджмента в долгосрочных перспективах, несмотря на инвестиции в Турцию и давление на прибыль.

За последние 12 месяцев дивидендная доходность составляет 3,5%. Компания генерирует достаточно денег для выплат, хотя капитальные затраты во втором квартале выросли до 56,4 млрд тенге.

Kasper — ИИ-ассистент: ранние метрики сильные, но монетизация пока неясна

В июле Kaspi.kz начала rollout Kasper — персонального ИИ-ассистента для покупок. За первый месяц около 20% пользователей, которым он доступен, воспользовались им. Примерно 80% диалогов приводят к рекомендации товара, а 60% таких рекомендаций — к конкретному продукту.

Kasper пока не монетизируется напрямую, но должен повысить вовлечённость и конверсию в e-Commerce. Компания видит в нём следующий этап развития экосистемы, однако финансовый эффект станет заметен не раньше 2027 года.

P/E 8,7 и ROE 37,9%: акция дёшева, если рост продолжится, но Турция и ставки — главные риски

При рыночной капитализации 9,3 трлн тенге и чистой прибыли за последние 12 месяцев 1,07 трлн тенге P/E составляет 8,7. Рентабельность собственного капитала — 37,9%, что говорит о высокой эффективности бизнеса.

По модели портала потенциал роста акции оценивается в +9% к справедливой стоимости. Акция торгуется дёшево относительно своих исторических мультипликаторов, но дисконт оправдан рисками: рост стоимости фондирования, неопределённость с турецким бизнесом и затраты на ИИ-инициативы.

Оценка по последним отчётным данным

Итог

Kaspi.kz продолжает расти двузначными темпами по выручке, и e-Commerce остаётся мощным двигателем: GMV +28%, выручка +35% в постоянной валюте. Однако чистая прибыль стоит на месте второй квартал подряд: рост съедают процентные расходы и турецкие инвестиции. Дивиденд повышен на 18%, что говорит об уверенности менеджмента, но вопрос для акционера — когда Турция начнёт приносить прибыль, а не сжигать деньги. При P/E 8,7 и ROE 37,9% акция выглядит привлекательно, если рост возобновится; главные риски — ставки и сроки выхода на безубыточность в Турции.