CNX Resources: прибыль упала вдвое, но долг в 2,11 EBITDA и оценка ниже собственной истории оставляют бумагу интересной

30 июля CNX Resources Corporation раскрыла результаты за второй квартал 2026 года. Выручка снизилась на 35,7% год к году до 618,5 млн долларов, EBITDA – на 43,9% до 414,0 млн, чистая прибыль – на 53,1% до 202,9 млн. Маржа EBITDA сократилась до 66,9% с 76,7%, рентабельность по чистой прибыли – до 32,8% с 44,9%. Несмотря на слабый квартал, акция выглядит привлекательно: EV/EBITDA LTM 6,55 при собственной трёхлетней средней 3,94, а соотношение чистого долга к EBITDA LTM составляет 2,11 – умеренный уровень для газового производителя.

Главные тезисы

— Выручка во втором квартале упала на 35,7% из-за снижения цен на газ и объёмов добычи

— Маржа EBITDA сократилась до 66,9% на фоне роста удельных денежных затрат

— Чистая прибыль упала на 53,1%, но остаётся высокой относительно выручки

— Свободный денежный поток за квартал составил 138 млн долларов при капитальных затратах 142 млн

— Чистый долг в 2,11 EBITDA LTM – умеренная нагрузка для отрасли

— Оценка по EV/EBITDA LTM 6,55 выше собственной трёхлетней средней 3,94

— Модель портала указывает на потенциал снижения акции на 54% к справедливой стоимости

Оценка привлекательности

Ключевые показатели, млрд USD

Выручка во втором квартале упала на 35,7% из-за снижения цен на газ и объёмов добычи

Выручка CNX Resources во втором квартале 2026 года составила 618,5 млн долларов, что на 35,7% ниже уровня годичной давности. Снижение объясняется как падением цен на природный газ, так и сокращением добычи. Средняя цена реализации газа без учёта хеджирования упала до 2,40 доллара за Mcfe против 2,84 доллара годом ранее, а общая добыча снизилась до 151,5 Bcfe с 167,6 Bcfe.

Падение выручки частично компенсировалось положительным эффектом от хеджирования: средний выигрыш по расчётным производным инструментам составил 0,33 доллара на Mcfe против убытка 0,23 доллара годом ранее. Тем не менее, этого оказалось недостаточно, чтобы удержать выручку на прошлогоднем уровне.

Стоит учитывать, что выручка включает неденежные статьи, в частности нереализованную прибыль по производным инструментам в размере 131 млн долларов. Без учёта этой статьи выручка от продаж газа, NGL и нефти с учётом расчётов по хеджам составила 435 млн долларов, что также ниже прошлогодних 450 млн.

Маржа EBITDA сократилась до 66,9% на фоне роста удельных денежных затрат

EBITDA во втором квартале составила 414,0 млн долларов, что на 43,9% меньше, чем годом ранее. Рентабельность по EBITDA снизилась до 66,9% с 76,7%. Основная причина – опережающий рост производственных затрат относительно выручки.

Удельные денежные затраты на добычу до амортизации выросли до 0,87 доллара на Mcfe с 0,79 доллара годом ранее. Полные денежные затраты с учётом административных и процентных расходов увеличились до 1,19 доллара на Mcfe с 1,05 доллара. Это привело к сокращению денежной маржи до 1,68 доллара на Mcfe с 1,63 доллара годом ранее, несмотря на снижение выручки.

Сокращение маржи также связано с ростом расходов на транспортировку, сбор и компримирование – до 0,68 доллара на Mcfe с 0,58 доллара. Эти затраты имеют относительно фиксированный характер и слабо поддаются быстрому сокращению при падении цен на газ.

Чистая прибыль упала на 53,1%, но остаётся высокой относительно выручки

Чистая прибыль во втором квартале составила 202,9 млн долларов, что на 53,1% ниже прошлогодних 432,5 млн. Рентабельность по чистой прибыли снизилась до 32,8% с 44,9%. Несмотря на падение, уровень прибыли остаётся высоким для компании с выручкой 618,5 млн долларов.

В прибыли второго квартала значительную роль сыграли неденежные факторы. Нереализованная прибыль по производным инструментам составила 131 млн долларов, что существенно поддержало итоговый результат. Без учёта этой статьи и связанного налогового эффекта скорректированная чистая прибыль составила бы 110 млн долларов против 101 млн годом ранее.

Таким образом, операционная прибыльность компании без учёта неденежных колебаний по хеджам остаётся стабильной, а волатильность отчётной прибыли во многом объясняется переоценкой производных инструментов.

Свободный денежный поток за квартал составил 138 млн долларов при капитальных затратах 142 млн

Операционный денежный поток во втором квартале составил 279,5 млн долларов, капитальные затраты – 142,0 млн. Свободный денежный поток, рассчитываемый компанией как операционный поток минус капитальные затраты плюс поступления от продажи активов, составил 138 млн долларов. Это ниже прошлогодних 188 млн, но остаётся положительным.

Компания подтвердила прогноз капитальных затрат на 2026 год в диапазоне 556–586 млн долларов, включая 390–410 млн на бурение и заканчивание скважин. Прогноз свободного денежного потока на год составляет около 525 млн долларов, или 3,41–3,55 доллара на акцию.

Свободный денежный поток остаётся основным источником финансирования программы обратного выкупа акций. Во втором квартале компания потратила 200,4 млн долларов на выкуп собственных акций, что превышает квартальный свободный денежный поток.

Чистый долг в 2,11 EBITDA LTM – умеренная нагрузка для отрасли

Чистый долг на конец второго квартала составил 2 373,9 млн долларов, снизившись с 2 532,9 млн на конец первого квартала. Соотношение чистого долга к EBITDA за последние 12 месяцев составляет 2,11. Это умеренный уровень для газового производителя, хотя и выше, чем хотелось бы при текущих ценах на газ.

Снижение чистого долга за квартал объясняется положительным свободным денежным потоком и поступлениями от продажи активов. За последние 12 месяцев чистый долг сократился на 0,4 млрд рублей в рублёвом эквиваленте, что отражает последовательное улучшение долговой позиции.

Процентные расходы во втором квартале составили 39,0 млн долларов, снизившись с 44,0 млн годом ранее. Это связано с рефинансированием долга по более низким ставкам. Компания погасила 508 млн долларов долга в первом квартале и привлекла 500 млн новых облигаций, что улучшило структуру долгового портфеля.

Оценка по EV/EBITDA LTM 6,55 выше собственной трёхлетней средней 3,94

Текущая оценка CNX Resources по EV/EBITDA LTM составляет 6,55. Это заметно выше собственной трёхлетней средней компании в 3,94. Соотношение P/E LTM равно 5,77, что отражает высокую прибыль последних 12 месяцев, включая разовые факторы.

Рыночная капитализация на момент отчёта составляет 5 478,6 млн долларов. Акция закрылась на отметке 34,70 доллара перед публикацией, в день отчёта снизилась на 0,3%, а с момента публикации до 9 сентября выросла на 5,9%.

Модель портала, пересчитывающая EBITDA по текущим товарным ценам при целевом EV/EBITDA, указывает на потенциал снижения акции на 54% к справедливой стоимости. Это наша собственная оценка, а не консенсус рынка.

Модель портала указывает на потенциал снижения акции на 54% к справедливой стоимости

Наша модель, пересчитывающая EBITDA по текущим товарным ценам при целевом EV/EBITDA, даёт справедливую стоимость акции на 54% ниже текущей рыночной цены. Это существенный разрыв, который требует объяснения.

Разрыв объясняется тем, что текущая EBITDA LTM включает период высоких цен на газ и разовые факторы, которые вряд ли повторятся. Если цены на газ останутся на текущем уровне, EBITDA может оказаться ниже, чем в последние 12 месяцев, что при текущем мультипликаторе даёт менее привлекательную оценку.

Тем не менее, модель не учитывает возможного роста цен на газ или улучшения операционной эффективности. Кроме того, компания активно выкупает акции, что может поддержать цену даже при снижении фундаментальных показателей.

Оценка по последним отчётным данным

Итог

CNX Resources отчиталась за слабый квартал: выручка и прибыль упали двузначными темпами, маржа сократилась. Однако компания сохраняет положительный свободный денежный поток, снижает долг и торгуется с мультипликатором EV/EBITDA 6,55, что выше её собственной трёхлетней средней 3,94. Модель портала указывает на потенциал снижения на 54%, что делает акцию уязвимой при текущих ценах на газ. Вердикт – нейтральный: сильный баланс и денежный поток компенсируются слабыми операционными результатами и высокой оценкой.