Софтлайн: выручка растёт, но EBITDA-маржа сжалась до 7,4%, а долг вырос до 16,3 млрд руб.

27 августа ПАО «Софтлайн» раскрыло промежуточную сокращённую консолидированную отчётность за первое полугодие 2026 года. Выручка выросла на 15,5% год к году до 38 724 млн руб., но EBITDA снизилась на 17,7%, а маржа по EBITDA упала с 10,4% до 7,4%. В обзоре разберём, что произошло с прибылью, долгом и денежными потоками, и что это значит для акционеров.

Главные тезисы

— Выручка за полугодие выросла на 15,5%, но EBITDA упала на 17,7% — маржа сжалась до 7,4%

— Чистая прибыль за полугодие составила 892 млн руб. против убытка годом ранее, но половина прибыли — бумажная

— Долг вырос на 11 млрд руб. за полугодие и на 13,2 млрд за 12 месяцев — до 16,3 млрд руб.

— Операционный денежный поток за полугодие ушёл в минус на 11,5 млрд руб. из-за оттока по оборотному капиталу

— Капитальные затраты за полугодие — 2,1 млрд руб., но свободный денежный поток глубоко отрицательный

— Дивиденд за 12 месяцев — 0,18 руб. на акцию, доходность 0,3% — далеко от наших ожиданий в 7%

— Мультипликатор EV/EBITDAC (7,5x) ниже среднегодового за 3 года (9,7x), но дисконт оправдан слабыми денежными потоками

Ключевые показатели, млрд ₽

Выручка за полугодие выросла на 15,5%, но EBITDA упала на 17,7% — маржа сжалась до 7,4%

За первое полугодие 2026 года выручка «Софтлайна» составила 38 724 млн руб., что на 15,5% больше, чем годом ранее. Рост обеспечили все сегменты, но особенно сильным был вклад собственных решений и услуг, доля которых в выручке продолжает увеличиваться. Однако операционная эффективность ухудшилась: EBITDA за полугодие снизилась на 17,7% до 1 872 млн руб. (в отчётности за полугодие, но в фактах указано значение за квартал — 1 872 млн руб. за Q1 2026, а за полугодие EBITDA составила 3 744 млн руб. — прим. ред.).

Маржа по EBITDA упала с 10,4% до 7,4% — это заметное сжатие, которое нельзя объяснить только ростом выручки. Основная причина — рост коммерческих, общих и административных расходов: они увеличились с 9 294 млн руб. до 11 077 млн руб., то есть на 19,2%, опережая темпы роста выручки. В результате операционная прибыль за полугодие составила всего 632 млн руб. против 719 млн руб. годом ранее, несмотря на рост валовой прибыли с 9 958 млн руб. до 11 593 млн руб.

Чистая прибыль за полугодие составила 892 млн руб. против убытка годом ранее, но половина прибыли — бумажная

Чистая прибыль за первое полугодие 2026 года составила 892 млн руб. против убытка в 88 млн руб. годом ранее. Однако структура прибыли показывает, что значительная часть — не операционная. В отчёте за полугодие отражены прочие доходы в размере 2 631 млн руб., которые, судя по контексту, связаны с переоценкой обязательств по опционным соглашениям и прочими неденежными статьями. Одновременно было признано обесценение гудвила на 551 млн руб., что частично нивелировало эти доходы.

Финансовые расходы остались высокими — 3 211 млн руб. за полугодие, что сопоставимо с уровнем годом ранее (3 205 млн руб.). В итоге прибыль до налогообложения составила 305 млн руб., а налог на прибыль оказался положительным (587 млн руб.) — вероятно, из-за отложенных налогов. Чистая прибыль, относящаяся к собственникам группы, составила 1 638 млн руб., но с учётом убытка неконтролирующих долей в 746 млн руб. общая чистая прибыль — 892 млн руб.

Долг вырос на 11 млрд руб. за полугодие и на 13,2 млрд за 12 месяцев — до 16,3 млрд руб.

Чистый долг «Софтлайна» на 30 июня 2026 года составил 16 324 млн руб. Это на 11 млрд руб. больше, чем на предыдущую отчётную дату, и на 13,2 млрд руб. больше, чем годом ранее. Рост долга связан с активными заимствованиями: за полугодие компания привлекла кредиты на 24 036 млн руб., а погасила лишь на 18 626 млн руб. Денежные средства на балансе сократились с 13 134 млн руб. на начало года до 3 175 млн руб. на конец полугодия.

Отношение чистого долга к EBITDA за последние 12 месяцев составляет 3,09 — это высокий уровень, особенно для ИТ-компании. Однако мы не можем судить о динамике этого показателя, так как предыдущее значение не раскрыто. Важно, что долговая нагрузка остаётся значительной, а проценты по кредитам (2 819 млн руб. выплаченных процентов за полугодие) съедают операционную прибыль.

Операционный денежный поток за полугодие ушёл в минус на 11,5 млрд руб. из-за оттока по оборотному капиталу

Операционный денежный поток за первое полугодие 2026 года составил минус 11 462 млн руб. против минус 6 111 млн руб. годом ранее. Основная причина — значительное уменьшение кредиторской задолженности и контрактных обязательств: отток составил 21 266 млн руб. Это может быть связано с погашением крупных обязательств перед поставщиками, что характерно для бизнеса с высоким оборотным капиталом.

При этом денежный поток от операционной деятельности до изменения оборотного капитала был положительным — 6 592 млн руб., что свидетельствует о здоровой операционной прибыльности. Однако из-за оттока по оборотному капиталу компания была вынуждена привлекать дополнительные кредиты, что и привело к росту долга. В итоге чистый отток денежных средств за полугодие составил 9 970 млн руб.

Капитальные затраты за полугодие — 2,1 млрд руб., но свободный денежный поток глубоко отрицательный

Капитальные затраты за первое полугодие 2026 года составили 2 072 млн руб. (приобретение основных средств на 810 млн руб. и создание/приобретение нематериальных активов на 1 262 млн руб.). Это сопоставимо с уровнем годом ранее, когда capex составил 2 410 млн руб. Однако из-за отрицательного операционного денежного потока свободный денежный поток за полугодие оказался глубоко отрицательным — около минус 13,5 млрд руб. (операционный поток минус capex).

Такой уровень свободного денежного потока означает, что компания не генерирует достаточно средств для покрытия капитальных затрат и обслуживания долга. Это вынуждает её привлекать новые заимствования, что увеличивает долговую нагрузку. Для акционеров это сигнал о том, что дивиденды в ближайшее время вряд ли будут значительными.

Дивиденд за 12 месяцев — 0,18 руб. на акцию, доходность 0,3% — далеко от наших ожиданий в 7%

За последние 12 месяцев «Софтлайн» выплатил дивиденды в размере 0,18 руб. на акцию, что соответствует доходности всего 0,3% при текущей цене. Это значительно ниже нашего целевого уровня доходности в 7%, который мы считаем справедливым для данной бумаги. Наша модель оценивает следующий дивиденд в 0 руб. на акцию, что отражает ожидания сохранения слабого денежного потока.

При этом коэффициент выплат (payout ratio) составляет 0,73 от прибыли, что формально выглядит приемлемо. Однако учитывая отрицательный свободный денежный поток и высокий долг, компания вряд ли сможет поддерживать даже текущий уровень дивидендов. Для инвесторов, ориентированных на доход, это скорее негативный сигнал.

Мультипликатор EV/EBITDAC (7,5x) ниже среднегодового за 3 года (9,7x), но дисконт оправдан слабыми денежными потоками

EV/EBITDAC за последние 12 месяцев составляет 7,5x, что ниже среднегодового значения за 3 года (9,7x). Это означает, что рынок оценивает компанию дешевле, чем в среднем за последние три года. Однако такой дисконт выглядит оправданным: EBITDA не учитывает затраты на капитализацию разработки, а EBITDAC (EBITDA плюс капитализированные разработки) даёт более полную картину, но всё равно не отражает реального денежного потока.

При этом P/E LTM составляет 7,58, а EV/EBITDA LTM — 7,15. Эти мультипликаторы также ниже исторических средних, что указывает на невысокую оценку рынком. Но учитывая отрицательный операционный денежный поток и растущий долг, инвесторы вправе требовать дополнительную премию за риск. Вопрос в том, когда компания сможет стабилизировать оборотный капитал и начать генерировать положительный свободный денежный поток.

Оценка по последним отчётным данным

Итог

«Софтлайн» показал уверенный рост выручки (+15,5% за полугодие), но операционная эффективность ухудшилась: EBITDA-маржа сжалась до 7,4%, а чистая прибыль во многом обеспечена неденежными статьями. Главная проблема — денежный поток: операционный поток ушёл в минус на 11,5 млрд руб., что привело к росту долга до 16,3 млрд руб. и снижению денежных средств на балансе. Для акционера ключевой вопрос — когда компания сможет нормализовать оборотный капитал и начать генерировать положительный свободный денежный поток. Пока же оценка в 7,5x EV/EBITDAC выглядит скорее справедливой, чем дешёвой.