Транснефть (прив): выручка растёт, но EBITDA падает — тарифы не поспевают за издержками

28 августа Транснефть раскрыла результаты за второй квартал 2026 года: выручка выросла на 5,8% год к году, до 378,8 млрд руб., но EBITDA снизилась на 5,7%, до 140,3 млрд руб. Чистая прибыль прибавила 3,8%, до 80,2 млрд руб. Разбираем, почему рост тарифов не компенсирует рост операционных расходов, и что это значит для дивидендов.

Главные тезисы

— Выручка выросла на 5,8%, но EBITDA упала на 5,7% — маржа сжалась на 4,5 п.п.

— Операционные расходы без амортизации выросли на 14,2% — быстрее выручки

— Чистая прибыль выросла на 3,8% благодаря прочим доходам и доле в зависимых компаниях

— Долговая нагрузка остаётся отрицательной: чистый долг минус 228,6 млрд руб.

— Капзатраты за полугодие — 157,7 млрд руб., почти как год назад

— Дивиденд за 2025 год — 204,17 руб. на акцию, форвардная доходность 19,3%

— Оценка: EV/EBITDA 1,08 — ниже трёхлетнего среднего 1,52

Ключевые показатели, млрд ₽

Выручка выросла на 5,8%, но EBITDA упала на 5,7% — маржа сжалась на 4,5 п.п.

Во втором квартале 2026 года выручка Транснефти составила 378,8 млрд руб., что на 5,8% больше, чем годом ранее. Основной вклад внесла транспортировка нефти — выручка от основных видов деятельности выросла до 338,0 млрд руб. против 321,3 млрд руб. во втором квартале 2025 года. Прочая выручка также подросла: 19,2 млрд руб. против 16,1 млрд руб.

EBITDA при этом снизилась на 5,7% — до 140,3 млрд руб., а рентабельность по EBITDA упала с 41,5% до 37,0%. Причина — операционные расходы без учёта амортизации выросли на 14,2%, до 238,8 млрд руб., что значительно опередило рост выручки. В результате операционная прибыль сократилась на 6,4% — до 83,6 млрд руб.

Операционные расходы без амортизации выросли на 14,2% — быстрее выручки

Главный фактор давления на маржу — рост затрат на оплату труда, страховые взносы и социальные расходы: во втором квартале они составили 98,9 млрд руб. против 85,0 млрд руб. годом ранее, то есть прибавили 16,4%. Это отражает индексацию зарплат и рост социальных отчислений, что для компании с 100-тысячным штатом является структурным, а не разовым фактором.

Материальные затраты выросли на 22,3% — до 29,5 млрд руб., себестоимость проданных товаров — на 13,7%, до 79,6 млрд руб. Прочие расходы прибавили скромные 2,7%. Таким образом, рост издержек носит широкий характер, и тарифы, даже повышенные, не полностью его компенсируют.

Чистая прибыль выросла на 3,8% благодаря прочим доходам и доле в зависимых компаниях

Чистая прибыль за второй квартал составила 80,2 млрд руб., что на 3,8% выше прошлогоднего уровня. Рост обеспечен не операционной деятельностью, а статьями ниже операционной прибыли: прочие доходы выросли с 2,3 млрд руб. до 8,3 млрд руб., а доля в прибыли зависимых и совместно контролируемых организаций — с 5,2 млрд руб. до 12,9 млрд руб.

Финансовые доходы, напротив, сократились с 34,2 млрд руб. до 29,6 млрд руб., что связано со снижением процентных ставок и уменьшением объёма депозитов. Эффективная ставка налога на прибыль снизилась с 38,4% до 35,6%, что также поддержало чистую прибыль.

Долговая нагрузка остаётся отрицательной: чистый долг минус 228,6 млрд руб.

На конец второго квартала 2026 года чистый долг Транснефти составил минус 228,6 млрд руб. — компания остаётся нетто-кредитором. За квартал чистый долг вырос на 14,9 млрд руб., но за последние 12 месяцев сократился на 36,3 млрд руб. Отношение чистого долга к EBITDA за последние 12 месяцев — минус 0,42.

Денежные средства и депозиты на балансе — 122,4 млрд руб. и 320,1 млрд руб. соответственно. Кредиты и займы — 157,4 млрд руб., из них 78,1 млрд руб. краткосрочные. Процентные расходы во втором квартале составили 9,9 млрд руб., что покрывается финансовыми доходами.

Капзатраты за полугодие — 157,7 млрд руб., почти как год назад

За первое полугодие 2026 года капзатраты составили 157,7 млрд руб. против 159,4 млрд руб. годом ранее. Основной объём — приобретение основных средств и нематериальных активов. Во втором квартале капзатраты были 81,0 млрд руб., что близко к уровню прошлого года (80,4 млрд руб.).

Операционный денежный поток за полугодие вырос до 136,0 млрд руб. с 129,2 млрд руб., но свободный денежный поток остаётся отрицательным: минус 21,7 млрд руб. за полугодие. Компания финансирует дефицит за счёт накопленной подушки ликвидности, а не за счёт наращивания долга.

Дивиденд за 2025 год — 204,17 руб. на акцию, форвардная доходность 19,3%

Годовое собрание акционеров утвердило дивиденды за 2025 год в размере 204,17 руб. на акцию, что на 3% выше предыдущего года (198,25 руб.). Выплаты по привилегированным акциям составили 31,7 млрд руб. Дивиденды уже перечислены в июле-августе 2026 года.

Наш модельный прогноз на следующий дивиденд — 198,25 руб. на акцию, что даёт форвардную доходность 19,3% при текущей цене. Это значительно выше нашего справедливого уровня доходности в 10,5%, что отражает как высокую базовую доходность, так и риск, заложенный в котировки.

Оценка: EV/EBITDA 1,08 — ниже трёхлетнего среднего 1,52

Транснефть торгуется с мультипликатором EV/EBITDA 1,08 за последние 12 месяцев, что заметно ниже трёхлетнего среднего значения 1,52. P/E за последние 12 месяцев — 3,13. Рыночная капитализация — 742,4 млрд руб.

Низкая оценка отражает структурные риски: зависимость от тарифного регулирования, рост издержек и неопределённость с санкциями. Однако при форвардной дивидендной доходности 19,3% и отрицательном чистом долге рынок фактически не платит за бизнес, кроме как за дивидендный поток.

Оценка по последним отчётным данным

Итог

Во втором квартале 2026 года Транснефть показала рост выручки, но операционная эффективность ухудшилась: EBITDA и маржа снизились из-за опережающего роста издержек. Чистая прибыль выросла лишь благодаря разовым и неоперационным статьям. При этом компания сохраняет огромную подушку ликвидности и отрицательный чистый долг, а дивидендная доходность остаётся двузначной. Главный вопрос для акционера — сможет ли компания удержать маржу на фоне инфляции издержек, или тарифы будут повышаться недостаточно быстро.