Frontierby eninvs

Язык: EN / RU

← Все обзоры
Тёмная тема

Kinross Gold: золото подорожало на 23,4%, а EBITDA упала – цена не превратилась в прибыль

Содержание
Kinross Gold

11 ноября Kinross Gold раскрыла результаты за третий квартал 2026 года. Средняя цена золота в отчётном периоде составила 4268 долл. за унцию против 3459 долл. годом ранее (+23,4%), однако выручка осталась на уровне прошлого года (–0,4%, до 1774,7 млн долл.), а EBITDA снизилась на 1,4%, до 1042,6 млн долл. По нашему расчёту, при объёмах и затратах годичной давности и текущих ценах выручка должна была составить 2199,1 млн долл., а EBITDA – 1353,2 млн долл.; фактически компания заработала на 424,4 млн долл. и 310,6 млн долл. меньше соответственно. Наш вывод: акция оценена справедливо – потенциал по модели портала минус 9%.

Наш взгляд: есть ли потенциал

Наш взгляд в цифрах

ПоказательНаша оценка
ВердиктНейтрально
Потенциал по модели портала-9%
Как считает модельспот-модель: EBITDA, пересчитанная на текущие цены сырья, по целевому EV/EBITDA против капитализации
EV/EBITDA сейчас и в среднем за 3 года4,4 против 6,4 – скидка 32% к истории
Дивидендная доходность, 12 мес0,6%
Чистый долг / EBITDA-0,34 – чистая денежная позиция
Главный аргумент заЧистая денежная позиция 1899,2 млн долл. и EV/EBITDA 5,5 на текущих ценах – это 14% ниже собственной трёхлетней средней, что даёт запас прочности при развороте цены золота вверх.
Главный аргумент противПри золоте на 23,4% дороже прошлогоднего EBITDA упала на 1,4%, а относительно расчётной величины – на 310,6 млн долл., и причина разрыва в отчёте не раскрыта.
Что изменит выводВердикт повысился бы при устойчивой цене золота выше 4268 долл. за унцию и сокращении разрыва между фактической и расчётной EBITDA до обычных 7–10%.

Главные тезисы

— Золото в среднем за квартал стоило 4268 долл. за унцию – на 23,4% дороже, чем годом ранее, но уже на 5,5% дешевле предыдущего квартала

— По нашему расчёту, при объёмах и затратах годичной давности EBITDA должна была составить 1353,2 млн долл., а фактическая оказалась на 310,6 млн долл. меньше

— Выручка 1774,7 млн долл. при цене золота на 23,4% выше прошлогодней означает, что объёмы продаж или цена реализации отстали от базовой цены

— Дизельное топливо подорожало на 45,3% год к году, до 5,454 долл., и это напрямую увеличило денежную себестоимость

— Чистая денежная позиция 1899,2 млн долл. и отношение чистого долга к EBITDA –0,34 – баланс не создаёт риска

— EV/EBITDA LTM 4,4 против собственной трёхлетней средней 6,4 – скидка 32%, но LTM заработан на прошлых, более высоких ценах золота

— Дивидендная доходность за последние 12 месяцев всего 0,56% – выплата не компенсирует отсутствие роста

Ключевые показатели, млрд USD

ПоказательQ3 2025Q3 2026Изм.
Выручка1,781,77-0,4%
EBITDA1,061,04-1,4%
Операционная прибыль0,760,81+6,1%
Чистая прибыль0,580,58+0,8%
Операционный денежный поток0,980,71-27,2%
Капзатраты0,310,44+43,5%
Рентабельность по EBITDA59,3%58,7%-0,6 п.п.
Чистая маржа32,5%32,9%+0,4 п.п.

Золото в среднем за квартал стоило 4268 долл. за унцию – на 23,4% дороже, чем годом ранее, но уже на 5,5% дешевле предыдущего квартала

Средняя цена золота в третьем квартале 2026 года составила 4268 долл. за унцию против 3459 долл. годом ранее. Это рост на 23,4% – главный внешний фактор отчётного периода. Относительно второго квартала цена снизилась на 5,5%: 4514 долл. против 4268 долл.

На момент публикации отчёта, 11 ноября, спот-цена была 4045 долл. – ещё на 5,2% ниже средней за отчётный период. Для производителя золота это означает, что ценовой фон в следующем квартале будет слабее, чем в только что закрытом.

Цена – главный, но не единственный входной параметр. Дизельное топливо, которое компания покупает, подорожало на 45,3% год к году, до 5,454 долл., и на 1,1% квартал к кварталу. Этот рост уже заложен в расчёт того, сколько компания должна была заработать.

Цены на сырьё: среднее за период и сейчас

БенчмаркГод назадQ3 2026Изм. г/гСпот 2026-11-11
Золото, USD3 4594 268+23,4%4 045
US Diesel Index (в затратах), USD3,755,45+45,3%6,13
EBITDA и цена сырья по кварталам
EBITDA и цена сырья по кварталам

По нашему расчёту, при объёмах и затратах годичной давности EBITDA должна была составить 1353,2 млн долл., а фактическая оказалась на 310,6 млн долл. меньше

Если взять объёмы продаж и несырьевые затраты третьего квартала 2025 года и подставить только цены отчётного периода, выручка должна была составить 2199,1 млн долл., а EBITDA – 1353,2 млн долл. Ценовой эффект дал бы плюс 416,9 млн долл. к выручке, подорожавшее топливо отняло бы 121,1 млн долл. затрат.

Фактическая выручка – 1774,7 млн долл., на 424,4 млн долл. (19,3%) ниже расчётной. Фактическая EBITDA – 1042,6 млн долл., на 310,6 млн долл. (23,0%) ниже. Разрыв такого размера нельзя объяснить только ценой: цена была выше прошлогодней.

Похожая картина относительно предыдущего квартала: при объёмах и затратах второго квартала 2026 года и ценах отчётного периода выручка должна была составить 2116 млн долл., EBITDA – 1324,3 млн долл. Факт ниже на 341,3 млн долл. и 281,7 млн долл. соответственно. Цена золота квартал к кварталу упала на 5,5%, но и этот эффект не покрывает всего разрыва.

Спот-модель портала, пересчитанная из средних цен предыдущих четырёх кварталов, ожидала EBITDA 1307,1 млн долл. и выручку 2125,5 млн долл. Факт ниже ожиданий модели на 20,2% и 16,5%. Отклонение факта от модели в четырёх предыдущих периодах составляло –10,5%, –13,5%, –7,1% и +0,7%, то есть текущий разрыв заметно больше обычного.

Сколько компания должна была заработать при этих ценах и сколько заработала

База (Q3 2025)Расчёт на ценах периодаФактФакт к расчёту
Выручка, млн USD1 7822 1991 775-19,3%
EBITDA1 0571 3531 043-23,0%
EBITDA по спот-модели портала, млн USD—1 3071 043-20,2%

Выручка и EBITDA по кварталам

Рентабельность EBITDA

Выручка 1774,7 млн долл. при цене золота на 23,4% выше прошлогодней означает, что объёмы продаж или цена реализации отстали от базовой цены

Выручка за третий квартал 2026 года составила 1774,7 млн долл. – на 0,4% меньше, чем годом ранее. Это замедление по сравнению со вторым кварталом 2026 года, когда рост составлял 29,5%. При подорожавшем на 23,4% золоте нулевая динамика выручки означает, что проданные объёмы или цена реализации оказались ниже, чем предполагает базовая цена.

Разрыв с расчётной выручкой в 424,4 млн долл. – это и есть та часть, которую не объяснила цена. В отчёте компании причины не раскрыты, поэтому мы фиксируем сам факт: выручка не выросла при значительно более дорогом золоте.

Для инвестора это главный сигнал квартала. Производитель золота должен выигрывать от роста цены на свою продукцию; если выручка этого не показывает, значит, либо продано меньше унций, либо реализованная цена ниже базовой.

Дизельное топливо подорожало на 45,3% год к году, до 5,454 долл., и это напрямую увеличило денежную себестоимость

Дизельное топливо – ключевой покупной ресурс для золотодобытчика: оно используется в карьерной технике и на переработке. За год его средняя цена выросла с 3,754 до 5,454 долл., на 45,3%. В расчёте того, сколько компания должна была заработать, этот рост уже учтён: он отнял 121,1 млн долл. затрат.

Но фактические затраты оказались выше и этого уровня: EBITDA недобрала 310,6 млн долл. относительно расчёта, в котором топливо уже подорожало. Значит, давление на себестоимость шло не только от топлива.

На 11 ноября дизель стоит 6,127 долл. – ещё на 12,3% дороже средней за отчётный период. Если цена сохранится, издержки следующего квартала будут выше, чем в только что закрытом.

Чистая денежная позиция 1899,2 млн долл. и отношение чистого долга к EBITDA –0,34 – баланс не создаёт риска

На 30 сентября 2026 года компания имеет чистую денежную позицию 1899,2 млн долл.: денежные средства превышают долг. Отношение чистого долга к EBITDA за последние 12 месяцев составляет –0,34. Это уровень, а не динамика: сравнивать его с прошлым периодом мы не можем, таких данных в отчёте нет.

Операционный денежный поток за третий квартал – 714,4 млн долл., капитальные затраты – 439,6 млн долл. Свободный денежный поток остаётся положительным, хотя и скромнее, чем в предыдущие кварталы: во втором квартале операционный поток был 1145,9 млн долл. при капитальных затратах 411,0 млн долл.

Капитальные затраты выросли до 439,6 млн долл. – это максимум за последние четыре квартала. Для золотодобытчика это reinvestment, который поддерживает добычу; без него объёмы со временем сокращаются.

Оценка против собственной истории

сейчас и среднее за три года

EV/EBITDA LTM 4,4 против собственной трёхлетней средней 6,4 – скидка 32%, но LTM заработан на прошлых, более высоких ценах золота

По мультипликатору EV/EBITDA за последние 12 месяцев акция торгуется с коэффициентом 4,4 против собственной трёхлетней средней 6,4. Это скидка 32% к собственной истории – на первый взгляд акция дешева.

Однако LTM EBITDA в 5660,2 млн долл. заработана при средних ценах прошлых кварталов, которые были выше текущих. При сегодняшних ценах на сырьё EBITDA по спот-модели портала составляет 4373 млн долл. – на 18,6% меньше LTM. EV/EBITDA при текущих ценах – 5,5, а не 4,4.

Именно эта цифра – 5,5 – должна быть отправной точкой для оценки. Скидка к истории сокращается, но остаётся: 5,5 против 6,4 – это 14% ниже собственной средней. Запас есть, но он меньше, чем кажется по отчётному мультипликатору.

Котировка за три года

закрытие, последняя точка 2026-11-10

Дивидендная доходность за последние 12 месяцев всего 0,56% – выплата не компенсирует отсутствие роста

Дивидендная доходность за последние 12 месяцев составляет 0,56% – это низкий уровень для золотодобытчика с чистой денежной позицией. Выплата не создаёт существенной поддержки для акции.

При рыночной капитализации 25 952,6 млн долл. и прибыли за последние 12 месяцев 3176,9 млн долл. компания зарабатывает достаточно, чтобы платить больше. Но текущая политика выплат, судя по фактической доходности, консервативна.

Для инвестора это означает, что основным драйвером доходности остаётся цена акции, а она зависит от цены золота. Дивиденд в 0,56% не компенсирует риск снижения цены металла.

Оценка по последним отчётным данным

МетрикаЗначение
Капитализация26,0 млрд USD
P/E (LTM)8,2
EV/EBITDA (LTM)4,4
P/B3,03
Чистый долг / EBITDA-0,34
Операционный денежный поток (LTM)4,15 млрд
ROE23,8%
Дивидендная доходность (12 мес)0,6%
EV/EBITDA, среднее за 3 года6,4

Чистая прибыль по кварталам

Итог

Сильной стороной квартала остаётся баланс: чистая денежная позиция 1899,2 млн долл. и отношение чистого долга к EBITDA –0,34. Но главный результат разочаровывает: при золоте на 23,4% дороже прошлогоднего EBITDA упала на 1,4%, а относительно расчётной величины – на 310,6 млн долл. Скидка по EV/EBITDA к собственной истории (4,4 против 6,4) частично объясняется тем, что LTM заработан на прошлых, более высоких ценах; на текущих ценах мультипликатор 5,5. Дивидендная доходность 0,56% не создаёт поддержки. Наш вывод: акция оценена справедливо – потенциал по модели портала минус 9%.