ГК Базис: прибыль выросла на 43%, но почти вся она ушла в капитализированную разработку

10 ноября ГК Базис раскрыла результаты за третий квартал 2026 года. Выручка за квартал составила 1 936,5 млн руб. (+27,3% год к году), EBITDA – 1 248,2 млн руб. (+39,4%), чистая прибыль – 833,0 млн руб. (+43,4%). Рост ускорился относительно второго квартала (+25,7%), маржа EBITDA поднялась до 64,5% с 58,9%, а чистый долг на конец сентября составил 38,6 млн руб. – 0,01 EBITDA за последние 12 месяцев. Наш вывод: акция скорее привлекательна по текущей цене – потенциал по модели портала плюс 34%.

Наш взгляд: есть ли потенциал

Наш взгляд в цифрах

Главные тезисы

— Выручка ускорилась до +27,3%, и почти весь рост дали флагманские продукты

— Маржа EBITDA выросла до 64,5% на фоне сокращения затрат на стороннее ПО

— Чистая прибыль выросла на 43,4%, но её поддержал разовый доход от приобретения

— Свободный денежный поток остаётся отрицательным из-за капитализации разработки

— Чистый долг практически обнулился, и компания выплатила 1 188 млн руб. дивидендов

— Дивидендная доходность 4,8% вдвое ниже справедливой для этой бумаги

— Оценка по EV/EBITDAC 9,4x оставляет запас, но требует подтверждения денежным потоком

Ключевые показатели, млрд ₽

Выручка ускорилась до +27,3%, и почти весь рост дали флагманские продукты

Выручка за третий квартал 2026 года составила 1 936,5 млн руб., что на 27,3% больше, чем годом ранее. Это ускорение относительно второго квартала, когда рост был 25,7%. За девять месяцев выручка достигла 4 460,7 млн руб. против 3 465,0 млн руб. годом ранее.

Почти весь прирост обеспечили флагманские продукты: их выручка за квартал составила 1 638,1 млн руб. против 976,6 млн руб. годом ранее, рост более чем в 1,6 раза. Комплементарные продукты, наоборот, сократились до 292,4 млн руб. с 541,0 млн руб. – падение почти вдвое. Такая динамика говорит о концентрации спроса на основном продукте – платформе виртуализации Basis Dynamix.

В структуре выручки лицензии и подписки занимают 1 759,4 млн руб. за квартал, техническая поддержка – 165,0 млн руб. Подписочная модель и техподдержка дают повторяющийся доход, но основная часть выручки по-прежнему признаётся в момент передачи лицензии, что делает квартальные результаты чувствительными к срокам закрытия крупных сделок.

Маржа EBITDA выросла до 64,5% на фоне сокращения затрат на стороннее ПО

EBITDA за третий квартал составила 1 248,2 млн руб., увеличившись на 39,4% год к году. Рентабельность по EBITDA поднялась до 64,5% с 58,9% годом ранее. Операционная прибыль выросла до 887,9 млн руб. с 592,8 млн руб.

Основной вклад в рост маржи дало сокращение затрат на стороннее программное обеспечение: в себестоимости они упали до 75,7 млн руб. с 128,1 млн руб. годом ранее. Также снизились услуги сторонних организаций – до нуля с 22,3 млн руб. При этом амортизация и обесценение выросли до 344,2 млн руб. с 290,8 млн руб., а заработная плата – до 193,7 млн руб. с 158,8 млн руб.

Рост маржи выглядит устойчивым, поскольку он связан со снижением закупок стороннего ПО, а не с разовыми статьями. Однако дальнейшее улучшение ограничено: амортизация и оплата труда растут быстрее выручки, что будет сдерживать маржу в следующих кварталах.

Чистая прибыль выросла на 43,4%, но её поддержал разовый доход от приобретения

Чистая прибыль за третий квартал составила 833,0 млн руб. против 580,9 млн руб. годом ранее, рост на 43,4%. Рентабельность по чистой прибыли поднялась до 43,0% с 38,2%. Однако в составе прибыли есть разовый доход от приобретения дочерней компании в размере 2,9 млн руб. – сумма небольшая относительно квартальной прибыли, но она завышает рост.

Существенно выросли расходы по ожидаемым кредитным убыткам – до 79,7 млн руб. с 7,7 млн руб. годом ранее. Это может отражать ухудшение качества дебиторской задолженности или консервативный подход к резервам. Также увеличились расходы по программе долгосрочной мотивации – до 33,0 млн руб. с 40,6 млн руб., что связано с вознаграждением акциями.

Финансовые доходы сократились до 10,4 млн руб. с 34,8 млн руб., что объясняется снижением остатка денежных средств после выплаты дивидендов. В целом чистая прибыль выросла в основном за счёт операционного рычага, а не разовых статей, но рост резервов под кредитные убытки требует внимания.

Свободный денежный поток остаётся отрицательным из-за капитализации разработки

Операционный денежный поток за третий квартал составил 1 124,1 млн руб., что значительно выше чистой прибыли. Однако капитальные затраты достигли 352,8 млн руб., а капитализация нематериальных активов за девять месяцев – 996,9 млн руб. В результате свободный денежный поток за девять месяцев оказался отрицательным – минус 380,1 млн руб. против плюс 130,8 млн руб. годом ранее.

Компания капитализирует значительную часть расходов на разработку, что завышает EBITDA и чистую прибыль по сравнению с денежным потоком. Показатель EBITDAC за последние 12 месяцев составляет 2 643,7 млн руб. против EBITDA 3 935,4 млн руб. – разница почти 1,3 млрд руб. Это означает, что реальная способность генерировать деньги ниже, чем показывает EBITDA.

Отрицательный свободный денежный поток при растущей прибыли – ключевой риск для дивидендов. Компания выплатила 1 188 млн руб. дивидендов за девять месяцев, что превышает свободный денежный поток. Финансирование выплат идёт за счёт накопленной денежной позиции, которая сократилась до 107,6 млн руб. на конец сентября с 1 626,8 млн руб. на начало года.

Чистый долг практически обнулился, и компания выплатила 1 188 млн руб. дивидендов

Чистый долг на 30 сентября 2026 года составил 38,6 млн руб., или 0,01 EBITDA за последние 12 месяцев. Годом ранее, на 30 сентября 2025 года, чистый долг был 0,4 млрд руб., а на 30 июня 2026 года – минус 0,4 млрд руб. (чистая денежная позиция). Таким образом, за год долг снизился на 0,3 млрд руб., а за квартал вырос на 0,4 млрд руб. из-за выплаты дивидендов.

Компания выплатила дивиденды в размере 1 188 млн руб. за девять месяцев 2026 года, что привело к оттоку денежных средств. Несмотря на это, долговая нагрузка остаётся минимальной. Отношение чистого долга к EBITDA составляет 0,01 – уровень, который не создаёт рисков для финансовой устойчивости.

Низкая долговая нагрузка даёт компании свободу для инвестиций и выплат акционерам. Однако отрицательный свободный денежный поток означает, что дальнейшие выплаты могут потребовать новых заимствований или сокращения капитализации разработки.

Дивидендная доходность 4,8% вдвое ниже справедливой для этой бумаги

За последние 12 месяцев компания выплатила дивиденды в размере 7,2 руб. на акцию, что даёт доходность 4,8% к текущей цене. За 2026 год выплата также составила 7,2 руб. на акцию, доходность на дату отсечки была 8,4% при цене 86,18 руб. Наша модель оценивает справедливую доходность для этой бумаги в 12,0%, что вдвое выше фактической.

Модельный коэффициент выплаты составляет 0,51 от прибыли. Исходя из прибыли за последние 12 месяцев (2 503,1 млн руб.), расчётный дивиденд мог бы составить около 7,2 руб. на акцию, что совпадает с фактической выплатой. Однако прибыль включает капитализированную разработку, которая не является денежным потоком, поэтому устойчивость дивиденда зависит от способности генерировать свободные деньги.

Ключевая ставка ЦБ составляет 14,0%, что делает дивидендную доходность в 4,8% менее привлекательной по сравнению с безрисковыми инструментами. Для повышения привлекательности компании необходимо либо увеличить выплаты, либо продемонстрировать устойчивый положительный свободный денежный поток.

Оценка по EV/EBITDAC 9,4x оставляет запас, но требует подтверждения денежным потоком

По нашим расчётам, EV/EBITDAC за последние 12 месяцев составляет 9,4x, что выше EV/EBITDA (5,9x), поскольку EBITDAC исключает капитализированную разработку. P/E за последние 12 месяцев – 9,9x, что ниже, чем можно было бы ожидать при росте прибыли. Рентабельность собственного капитала (ROE) достигает 58,0%, что отражает высокую эффективность бизнеса.

Сравнить текущий мультипликатор с его собственной трёхлетней историей невозможно, так как в фактах нет исторических данных. Однако по модели портала потенциал роста акций к справедливой стоимости оценивается в +34%. Это означает, что рынок недооценивает компанию, если она сможет подтвердить устойчивость денежного потока.

Основной риск для оценки – отрицательный свободный денежный поток. Если компания продолжит капитализировать разработку и не сможет генерировать положительный денежный поток, мультипликаторы могут остаться высокими, а дивидендные выплаты – под давлением. Для подтверждения оценки необходим рост операционного денежного потока и снижение капитализации.

Оценка по последним отчётным данным

Итог

Сильной стороной отчёта стал ускоренный рост выручки (+27,3%) и рекордная маржа EBITDA (64,5%), а также практически нулевой чистый долг. Однако чистая прибыль выросла на 43,4% в том числе за счёт разового дохода от приобретения, а свободный денежный поток остаётся отрицательным из-за капитализации разработки. Дивидендная доходность 4,8% вдвое ниже справедливой, что ограничивает привлекательность для инвесторов, ориентированных на выплаты. Наш вывод: акция скорее привлекательна по текущей цене – потенциал по модели портала плюс 34%.