CoreWeave: выручка выросла в 2,7 раза, но 9,4 млрд долларов вложений принесли 2,0 млрд операционного потока

10 ноября CoreWeave раскрыла результаты за третий квартал 2026 года: выручка 3 661 млн долларов (+168,3% год к году), EBITDA 2 096 млн (+207,2%), чистый убыток 709 млн. Рост ускорился относительно второго квартала (+112,5%), но капитальные затраты в 9 441 млн втрое превысили операционный поток, а чистый долг с конца 2025 года вырос с 18,5 до 43,3 млрд долларов. Наш вывод: акция оценена справедливо – потенциал по модели портала плюс 6%.

Наш взгляд: есть ли потенциал

Наш взгляд в цифрах

Главные тезисы

— Выручка прибавила 168,3% год к году, и это ускорение против 112,5% во втором квартале

— EBITDA-маржа поднялась до 57,3% с 50,0% годом ранее, но операционная прибыль – лишь 207 млн

— Чистый убыток вырос до 709 млн из-за процентных расходов в 846 млн

— Капитальные затраты в 9 441 млн втрое превысили операционный поток в 1 975 млн

— Чистый долг с 31 декабря 2025 года по 30 сентября 2026 года вырос с 18,5 до 43,3 млрд долларов

— Портфель заказов в 132,5 млрд долларов и прогноз выручки 13,0–13,3 млрд на 2026 год задают масштаб роста

— По модели портала акция стоит на 6% ниже справедливой стоимости – запаса почти нет

Ключевые показатели, млрд USD

Выручка прибавила 168,3% год к году, и это ускорение против 112,5% во втором квартале

Выручка третьего квартала составила 3 661 млн долларов против 1 365 млн годом ранее. Рост в 168,3% заметно выше 112,5% во втором квартале – динамика ускорилась, а не замедлилась.

Компания объясняет рост масштабированием инфраструктуры: за квартал добавлено более 200 МВт активной мощности, общий активный парк превысил 1,7 ГВт, законтрактованная мощность – более 4,6 ГВт. Выручка растёт вместе с вводом мощностей, а не за счёт разовых статей.

Портфель заказов на конец сентября – около 132,5 млрд долларов. Это не выручка, а сумма будущих обязательств по контрактам, но он показывает, на какой объём спроса компания уже имеет договоры.

EBITDA-маржа поднялась до 57,3% с 50,0% годом ранее, но операционная прибыль – лишь 207 млн

EBITDA по методологии отчёта (операционная прибыль плюс амортизация) составила 2 096 млн долларов, маржа – 57,3% против 50,0% годом ранее. Улучшение маржи при таком росте выручки означает, что постоянные расходы растут медленнее доходов.

Операционная прибыль при этом всего 207 млн – амортизация в 1 889 млн съедает почти весь операционный результат. Компания сама приводит скорректированную операционную прибыль в 379 млн, но это уже другой показатель, очищенный от компенсаций акциями и амортизации приобретённых активов.

Для инвестора важно, что EBITDA-маржа не равна операционной рентабельности: 57,3% – это до вычета амортизации, а после неё остаётся 6% выручки.

Чистый убыток вырос до 709 млн из-за процентных расходов в 846 млн

Чистый убыток квартала – 709 млн долларов против 110 млн годом ранее, маржа убытка – минус 19,4% против минус 8,1%. Основная причина – процентные расходы в 846 млн против 310 млн годом ранее: долг вырос, и обслуживание съедает растущую часть выручки.

Компания ожидает процентные расходы в четвёртом квартале 2026 года в диапазоне 1,05–1,15 млрд долларов – то есть нагрузка ещё вырастет. При выручке третьего квартала в 3 661 млн это уже сопоставимо с четвертью доходов.

Разовые статьи в прибыли есть, но они работают против отчётного результата: скорректированный убыток компании – 529 млн против GAAP-убытка в 709 млн, то есть корректировки в сумме уменьшают убыток, а не создают его. Прибыль сдерживают проценты и амортизация, а не разовые списания.

Капитальные затраты в 9 441 млн втрое превысили операционный поток в 1 975 млн

Операционный денежный поток квартала – 1 975 млн долларов, капитальные затраты – 9 441 млн. Разрыв в 7,5 млрд долларов финансируется долгом и предоплатами клиентов, а не собственным потоком.

Компания подняла прогноз капитальных затрат на 2026 год до 37–39 млрд долларов с прежних 35–39 млрд, объясняя это более ранним вводом инфраструктуры. Это не разовый всплеск, а плановый уровень на год.

Операционный поток поддерживается предоплатами: компания ожидает около 9 млрд долларов предоплат и депозитов клиентов в ближайшие три месяца. Это финансирование роста, но оно же означает, что поток зависит от притока клиентских денег, а не только от оказанных услуг.

Чистый долг с 31 декабря 2025 года по 30 сентября 2026 года вырос с 18,5 до 43,3 млрд долларов

Чистый долг на 30 сентября 2026 года – 43,3 млрд долларов против 18,5 млрд на 31 декабря 2025 года, рост на 24,9 млрд. В расчёт входят займы 46,9 млрд и финансовый лизинг 0,6 млрд за вычетом кассы 4,1 млрд и краткосрочных вложений 0,1 млрд; операционный лизинг в 18,7 млрд не включён.

Долг растёт быстрее выручки: за девять месяцев выручка составила 8 314 млн, а чистый долг прибавил 24,9 млрд. Компания привлекла около 4,2 млрд через конвертируемые облигации и закрыла кредитную линию на 2,6 млрд под короткие контракты – финансирование диверсифицируется, но общая нагрузка растёт.

Процентные расходы в 846 млн за квартал – прямое следствие этого долга. Пока капитальные затраты превышают операционный поток, долг будет расти и дальше, а вместе с ним и проценты.

Портфель заказов в 132,5 млрд долларов и прогноз выручки 13,0–13,3 млрд на 2026 год задают масштаб роста

Компания повысила прогноз выручки на 2026 год до 13,0–13,3 млрд долларов и прогноз скорректированной операционной прибыли до 1,275–1,375 млрд – на 26% выше середины прежнего диапазона. Прогноз годовой выручки на выходе из 2026 года – 20–21 млрд.

Портфель заказов в 132,5 млрд долларов кратно превышает годовую выручку. Это подтверждает спрос, но исполнение зависит от ввода мощностей: компания ожидает более 1,85 ГВт активной мощности к концу года.

Клиентская база расширяется – в отчёте названы Canva, Substack, Wayve, OpenAI, Perplexity. Концентрация на крупных AI-клиентах остаётся, но список становится шире.

По модели портала акция стоит на 6% ниже справедливой стоимости – запаса почти нет

По модели портала справедливая стоимость акции на 6% выше текущей цены. Это наш собственный расчёт, а не консенсус рынка и не целевая цена.

Рыночная капитализация – около 26,9 млрд долларов при чистом долге 43,3 млрд. Долговая нагрузка сопоставима с капитализацией, поэтому оценка акции чувствительна к стоимости финансирования: рост процентных расходов до 1,05–1,15 млрд в четвёртом квартале напрямую уменьшает то, что остаётся акционерам.

Реакция рынка на отчёт была нейтральной: в день публикации акция потеряла 0,4%, с даты отчёта по 10 ноября – те же 0,4%. Инвесторы уже учитывают в цене и рост выручки, и рост долга.

Оценка по последним отчётным данным

Итог

Сильная сторона отчёта – выручка: рост ускорился до 168,3%, EBITDA-маржа поднялась до 57,3%, портфель заказов в 132,5 млрд долларов подтверждает спрос. Слабая сторона – деньги: капитальные затраты в 9 441 млн втрое превысили операционный поток в 1 975 млн, чистый долг вырос с 18,5 до 43,3 млрд долларов, а процентные расходы в 846 млн превратили операционную прибыль в 207 млн в чистый убыток 709 млн. Рост оплачен долгом и предоплатами, и вопрос для держателя теперь в том, когда операционный поток начнёт покрывать инвестиции. Наш вывод: акция оценена справедливо – потенциал по модели портала плюс 6%.