Teekay Tankers: ставки выросли вдвое, но заработала компания меньше, чем позволяла цена

13 ноября Teekay Tankers раскрыла результаты за третий квартал 2026 года. Средняя ставка Aframax TD25 за квартал составила 88 284 доллара в сутки – на 146,8% выше, чем годом ранее, Suezmax TD20 – 140 436 долларов (+246,4%). Выручка выросла на 61,2% до 369,2 млн долларов, EBITDA – на 248,2% до 224,4 млн, чистая прибыль – на 112,0% до 195,2 млн. По нашему расчёту, при объёмах и затратах годичной давности и нынешних ставках выручка должна была составить 645,5 млн долларов, а EBITDA – 481 млн: компания заработала на 276,3 млн меньше по выручке и на 256,6 млн меньше по EBITDA. Наш вывод: акция скорее непривлекательна по текущей цене – потенциал по модели портала минус 33%.

Наш взгляд: есть ли потенциал

Наш взгляд в цифрах

Главные тезисы

— Ставки Aframax и Suezmax выросли в 2,5–3,5 раза, но выручка прибавила лишь 61,2%

— По нашему расчёту, при ценах квартала EBITDA должна была составить 481 млн долларов против 224,4 млн отчётных

— Маржа EBITDA поднялась до 60,8% с 28,1%, но и она вдвое ниже той, что заложена в ставки

— Чистая денежная позиция 1 023,9 млн долларов – это 1,43 годовой EBITDA, и долгового риска здесь нет

— Свободный денежный поток 92,8 млн долларов покрывает дивидендную доходность 1,96% с запасом

— EV/EBITDA 4,1 против собственной средней 2,4 за три года – премия 74% к своей истории

— По модели портала акция стоит на 33% дороже справедливой стоимости, и это решает вердикт

Ключевые показатели, млрд USD

Ставки Aframax и Suezmax выросли в 2,5–3,5 раза, но выручка прибавила лишь 61,2%

Средняя ставка Aframax TD25 на маршруте USG–UKC в третьем квартале составила 88 284 доллара в сутки – на 146,8% выше, чем годом ранее, и на 7,3% ниже, чем во втором квартале. Suezmax TD20 WAF–UKC стоил в среднем 140 436 долларов в сутки: +246,4% год к году и +35,3% квартал к кварталу. На эти два маршрута в модели портала приходится 52% и 43% выручки соответственно.

Выручка за квартал составила 369,2 млн долларов, что на 61,2% больше, чем годом ранее. Рост заметно скромнее, чем движение самих ставок: темп замедлился с 63,0% во втором квартале до 61,2% в третьем. Спотовые ставки сейчас разошлись: Aframax стоит 76 250 долларов в сутки, на 13,6% ниже средней за квартал, Suezmax – 160 000 долларов, на 13,9% выше.

Цены на сырьё: среднее за период и сейчас

По нашему расчёту, при ценах квартала EBITDA должна была составить 481 млн долларов против 224,4 млн отчётных

Если взять объёмы и несырьевые затраты третьего квартала 2025 года и подставить только ставки третьего квартала 2026-го, выручка составила бы 645,5 млн долларов, а EBITDA – 481 млн. Фактически компания получила 369,2 млн выручки и 224,4 млн EBITDA: разрыв 276,3 млн по выручке (42,8%) и 256,6 млн по EBITDA (53,3%).

Квартал к кварталу разрыв меньше: при объёмах и затратах второго квартала и ставках третьего выручка должна была составить 422,3 млн, EBITDA – 253,3 млн, то есть на 53,0 млн и 28,9 млн больше факта. Причины расхождения в раскрытии не названы: известны только объёмы перевозок и ставки, а разницу между ставкой на бумаге и ценой реализации отчёт не объясняет.

Спот-модель портала, пересчитанная от среднего за четыре предыдущих квартала, ожидала EBITDA 202,1 млн и выручку 361,2 млн – факт выше на 11,0% и 2,2%. Эта оценка расходится по знаку с расчётом от годичной давности, и для суждения о том, сколько компания должна была заработать при таких ставках, мы опираемся на второй.

Сколько компания должна была заработать при этих ценах и сколько заработала

Маржа EBITDA поднялась до 60,8% с 28,1%, но и она вдвое ниже той, что заложена в ставки

EBITDA за квартал составила 224,4 млн долларов при выручке 369,2 млн, то есть маржа 60,8% против 28,1% годом ранее. Операционная прибыль – 167,5 млн, чистая – 195,2 млн при рентабельности 52,9% против 40,2% годом ранее. Чистая прибыль выше операционной, и это единственное место, где отчёт даёт повод для вопроса: разницу формируют статьи ниже операционной прибыли, а их состав раскрытие не детализирует.

Маржа выросла потому, что ставки поднялись быстрее, чем затраты, но её уровень говорит о том же, что и разрыв с расчётной EBITDA: при ставке 88 284 доллара в сутки по Aframax и 140 436 по Suezmax фрахт должен был приносить заметно больше на единицу выручки. Часть разницы может сидеть в цене реализации против бенчмарка, часть – в загрузке и структуре рейсов, но конкретных причин отчёт не называет.

Чистая денежная позиция 1 023,9 млн долларов – это 1,43 годовой EBITDA, и долгового риска здесь нет

На 30 сентября 2026 года чистый долг был отрицательным – 1 023,9 млн долларов, то есть у компании чистая денежная позиция. В терминах EBITDA за последние 12 месяцев (716,8 млн) это 1,43 годовых EBITDA. Уровень приведён как есть; сравнивать его с прошлым периодом по нашим данным нельзя, поэтому о направлении изменения мы не судим.

Операционный денежный поток за квартал составил 144,7 млн долларов, капитальные затраты – 52,0 млн, то есть свободный поток около 92,8 млн. При чистой денежной позиции и таком потоке процентные расходы не являются ограничением, а сама подушка ликвидности позволяет проходить слабые ставки без давления на баланс.

Свободный денежный поток 92,8 млн долларов покрывает дивидендную доходность 1,96% с запасом

Дивидендная доходность за последние 12 месяцев – 1,96% при капитализации 3 110,0 млн долларов. При свободном потоке 92,8 млн за один квартал выплата покрывается денежным потоком с запасом, а чистая денежная позиция 1 023,9 млн даёт возможность платить даже в слабый год.

Наша оценка дивиденда на текущий год опирается на прибыль за последние 12 месяцев 546,7 млн долларов и фактическую базу выплат; при сохранении текущей политики доходность останется в районе 2%. Риск для выплаты один – падение ставок: Aframax уже стоит 76 250 долларов в сутки, на 13,6% ниже средней за квартал, и если Suezmax последует за ним, прибыль и дивиденд сожмутся.

EV/EBITDA 4,1 против собственной средней 2,4 за три года – премия 74% к своей истории

По мультипликатору EV/EBITDA за последние 12 месяцев акция торгуется на уровне 4,1 против собственной средней 2,4 за три года – премия 74%. P/E за тот же период – 5,7, рентабельность капитала – 31,6%. То есть по прибыли бумага выглядит дешёвой, но по стоимости бизнеса к EBITDA она дороже, чем была последние три года.

Причина расхождения в том, что прибыль за последние 12 месяцев заработана при высоких ставках, а EV/EBITDA считается к той же высокой базе. Если пересчитать EBITDA на сегодняшние ставки, модель портала даёт 799,7 млн долларов против 692,2 млн за последние 12 месяцев (+15,5%), и тогда EV/EBITDA опускается до 2,6, а чистая денежная позиция – до 1,28 годовой EBITDA. Именно эта база, а не историческая, должна быть отправной точкой для оценки.

По модели портала акция стоит на 33% дороже справедливой стоимости, и это решает вердикт

По модели портала, которая пересчитывает EBITDA на текущие ставки и оценивает её по целевому EV/EBITDA, акция стоит на 33% дороже расчётной справедливой стоимости. Это наша собственная оценка, а не консенсус рынка и не целевая цена. При текущих ставках EBITDA 799,7 млн и EV/EBITDA 2,6 – запас отрицательный, потому что рынок уже заложил в цену высокую базу.

С историей мультипликатор расходится в ту же сторону: 4,1 против 2,4 за три года. Два измерителя – модель и премия к своей истории – указывают в одну сторону, и это делает вывод устойчивым. Что могло бы его изменить: устойчивый рост Suezmax выше 160 000 долларов в сутки при сохранении Aframax около 76 250 долларов поднял бы базу EBITDA и снизил бы мультипликатор к историческому уровню.

Оценка по последним отчётным данным

Итог

Сильной стороной квартала была ценовая конъюнктура: ставки Aframax и Suezmax выросли на 146,8% и 246,4%, и компания закончила квартал с EBITDA 224,4 млн и маржой 60,8%. Но по нашему расчёту при этих ставках EBITDA должна была составить 481 млн – разрыв 256,6 млн, и отчёт не объясняет его причинами, которые можно проверить. Чистая денежная позиция 1 023,9 млн и свободный поток 92,8 млн делают баланс крепким, а дивидендную доходность 1,96% – устойчивой. Вопрос для держателя сейчас в цене: EV/EBITDA 4,1 против собственной средней 2,4 – премия 74%, а по модели портала акция стоит на 33% дороже справедливой стоимости. Наш вывод: акция скорее непривлекательна по текущей цене – потенциал по модели портала минус 33%.